obsrvr (obsrvr) wrote,
obsrvr
obsrvr

Carry trades: большое надувательство


Еще в марте начался массовый рост на рынках рисковых активов всех мастей - акций, фьючерсов на нефть, энергоносители и прочее сырье - сужение высокодоходных и высокорейтиноговых кредитных спрэдов и еще более стремительный взлет аналогичных классов активов на развивающихся рынках (акции, облигации и валюты). В то же время курс доллара резко снизился, а доходность по государственным облигациям лишь незначительно приподнялась, оставшись, в целом, достаточно низкой и стабильной. Восстановление рисковых активов, отчасти, связано с улучшением фундаментальных экономических показателей. Нам удалось избежать депрессии и краха финансового сектора при помощи массивных монетарных и фискальных стимулов и спасений банков. Не зависимо от того, примет ли восстановление форму буквы V, как полагают большинство экономистов, или будет вялотекущим и более похожим на U, а на мой взгляд этот вариант более вероятен, цены на активы будут постепенно расти.

Мировая экономика и экономика США начали постепенно восстанавливаться, между тем цены на активы начиная с марта бьют все рекорды, демонстрируя чудеса синхронного и стремительного роста. В 2008 году цены на активы падали, а доллар рос, однако теперь они быстро возвращаются на прежние позиции, тогда как доллар слабеет. Нужно помнить, что цены на рисковые активы выросли слишком сильно, слишком рано и слишком быстро по сравнению с марокэкономическими фундаментальными факторами. Так что же стоит за этим ростом? Вне всякого сомнения не последнюю роль в этом сыграла волна ликвидности, сформированная благодаря низким, почти нулевым процентным ставкам и количественному ослаблению. Но гораздо более важным фактором, раздувающим этот пузырь на рынке активов, является девальвация доллара, которая идет на фоне активного развития главной спекулятивной стратегии carry. Доллар превратился в главную валюту финансирования для сделок типа carry, поскольку ФРС держит ставки на низком уровне и не планирует вносить изменения в свою политику в обозримом будущем. Инвесторы, которые продают доллары, чтобы купить высокодоходные активы с высоким кредитным плечом, а также другие активы на мировых рынках, не просто кредитуются под ноль процентов в долларовом выражении: они берут кредит под отрицательную ставку процента - практически минус 10 или 20% в годовом выражении - поскольку падение курса доллара способствует значительному приросту капитала по коротким позициям в этой валюте.

Подведем итог: трейдеры берут займ под отрицательный процент -20% годовых, чтобы инвестировать в рисковые активы с высоким кредитным плечом, которые растут в цене на фоне избытка ликвидности и массовых спекуляций carry. Каждый инвестор, вовлеченный в эту опасную игру, считает себя практически гением - даже если они всего лишь раздувают огромный пузырь, финансируемый отрицательной стоимостью кредитования - потому что с марта совокупная доходность по таким сделкам достигала 50-70%.

Чувствительность людей к стоимостной мере риска (VAR) в отношении своих портфелей должна была бы усилиться на фоне растущей корреляции рисков между различными классами активов, удорожание которых связано исключительно с проводимой Центробанками монетарной политикой и спекуляциями carry. Фактически же, продавать доллар и покупать любой рисковый актив на мировом рынке - стало одной общей стратегией. Между тем предполагаемая степень риска отдельных классов активов снижается благодаря уменьшению волатильности на фоне политики ФРС, направленной на скупку всего, что попадается ей на глаза - вспомните предложение купить гос. облигации на сумму 1800 млрд. долларов, ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (облигации. гарантированные предприятиями с частичной государственной поддержкой, такими как Fannie Mae) и агентские долговые бумаги. Заставив отдельные классы активов вести себя одинаково, мы добились эффективного снижения волатильности, однако, это привело к сглаживанию диверсификации на рынках - VAR снова кажется низкой. Таким образом, совокупный эффект политик, проводимых ФРС, в частности, нулевой ставки по федеральным фондам, количественного ослабления и массовой покупки долгосрочных долговых инструментов, на первый взгляд, делает мир безопаснее - по крайне мере для главной спекулятивной стратегии carry и главного пузыря на рынке мировом рынке рисковых активов.

Такая политика питает не только пузырь на мировых рынках активов, но и способствует возникновению новых пузырей в США. Легкие деньги, количественное ослабление, кредитное ослабление и приток капитала в США посредством накопления валютных резервов в иностранных центральных банках облегчает Штатам задач финансирования своего фискального дефицита, стимулируя развитие пузырей на рынках долгового и собственного капитала. В итоге, слабый доллар идет на пользу американским акциям, поскольку способствует росту и повышает прибыли в долларовом выражении, полученной американскими корпорациями за рубежом в иностранной валюте. Безрассудная политика США, поощряющая такие спекуляции carry, вынуждает другие страны также придерживаться чрезмерно ослабленной монетарной политики. Ставки, близкие к нулю, и количественное ослабление уже введены в Великобритании, Еврозоне, Швеции и других развитых экономиках, однако, ослабление доллара лишь усугубляет это глобальное монетарное ослабление. Центральные банки Азии и Латинской Америки обеспокоены девальвацией доллара и предпринимают агрессивные попытки интервенции, чтобы остановить укрепление собственных валют. В итоге, краткосрочные ставки оказываются ниже, чем хотелось бы. Центробанки также могут быть вынуждены понизить процентные ставки посредством операций на внутреннем рынке.Некоторые обеспокоены тем, что легкие деньги стимулируют рост их валют, в частности, Бразилия вводит контроль над притоком капитала. Как бы там ни было, спекулятивный пузырь carry лишь все усугубит: при отсутствии валютных интервенций и в условиях укрепления иностранных валют, отрицательная стоимость кредитования в рамках сделок carry уйдет дальше в минус. если же начнутся интервенции или операции на открытом рынке в целях ограничения роста национальной валюты, связанная с ними внутренняя монетарная политика будет подпитывать пузыри на рынках активов в этих экономиках. Таким образом, пузырь в классах мировых активов с идеальной корреляцией растет и ширится день ото дня.

Но однажды пузырь лопнет, что приведет к мощнейшему координированному обвалу на рынках активов: если под влиянием каких-либо факторов доллар неожиданно начнет укрепляться - что неоднократно случалось с другими валютами финансирования в истории carry, например, с иеной - инвесторам придется спешно закрывать спекулятивные сделки с использованием кредитного плеча, чтобы покрыть короткие долларовые позиции. Начнется паника, поскольку закрытие длинных позиций по рисковым активам с использованием кредитного плеча по всем классам активов, завязанных на продаже доллара, спровоцирует координированный коллапс всех рисковых активов - акций, сырья, активов развивающихся рынков и кредитных инструментов. Почему же могут пойти прахом нынешние спекуляции carry? По-первых, стоимость доллара не может упасть до нуля и, в определенный момент она стабилизируется; когда это произойдет, стоимость кредитования в долларах неожиданно из отрицательной превратится в нулевую, таким образом, риски укрепления доллара заставят многих закрыть свои короткие позиции. Во-вторых, ФРС не может вечно подавлять волатильность - план покупки активов на сумму 1800 млрд. долларов будет выполнен к следующей весне. В-третьих, если экономика США начнет приятно удивлять нас своими темпами роста в ближайшие периоды, инвесторы начнут ждать от ФРС ужесточения политики. В-четвертых, возможен уход с рынков рисковых активов на фоне опасений второй волны спада или геополитических рисков, таких как вооруженный конфликт между США/Израилем и Ираном. Как и в 2008 году, когда такой всплеск антирисковых настроений повлек за собой резко укрепление доллара, поскольку инвесторы пытались найти убежище в гос. облигациях США, может начаться рост американской валюты и, как следствие, массовое закрытие коротких позиций. Однако катастрофа может наступить нескоро, поскольку легкие деньги и избыточная ликвидность продолжат толкать цены на активы вверх. Однако чем дольше развиваются спекуляции carry, тем больше пузырь на рынке активов, и тем громче он бабахнет Кажется ФРС и другие Центробанки не подозревают о том, какой пузырь они надувают. Чем дольше они будут пребывать в своем слепо-глухо-немом забытье, тем большее будет рынкам падать.

Нуриэль Рубини, профессор Нью-Йоркского Универстиета, председатель Roubini Global Economics
http://www.forexpf.ru/_newses_/newsid.php?news=337515
Tags: США, доллар, мировой кризис, прогноз, финансы
Subscribe

  • Post a new comment

    Error

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

    When you submit the form an invisible reCAPTCHA check will be performed.
    You must follow the Privacy Policy and Google Terms of use.
  • 5 comments